Бюджетное правило: как работает связка Минфин—ЦБ и почему это важно

В этом тексте: Что это такое Как работает Роль ЦБ Прогноз покупок и продаж валюты в 2026 году Сколько денег в ФНБ Влияние на курс рубля и бюджет • Что это такое • Как работает • Роль ЦБ • Прогноз покупок и продаж валюты в 2026 году • Сколько денег в ФНБ • Влияние на курс рубля и бюджет Банк России заявил, что снижение цены отсечения нефти в бюджетном правиле без корректировки бюджетных расходов приведет к росту государственных заимствований, что означает более мягкий бюджетный импульс для экономики и ограничивает пространство для быстрого снижения ставки. Если же изменение параметров бюджетного правила будет сопровождаться сокращением расходов, дополнительной реакции со стороны денежно-кредитной политики не потребуется. О необходимости корректировки параметров бюджетного правила на фоне снижения доли нефтегазовых доходов в структуре федеральных доходов ранее заявлял глава Минфина Антон Силуанов. На этом фоне Минфин решил не проводить в марте 2026 года операции по покупке и продаже иностранной валюты и золота на внутреннем рынке в рамках бюджетного правила в связи с планируемыми изменениями параметра базовой цены на нефть. Косвенным сигналом подготовки изменений стало и то, что в январе Минфин впервые перенес публикацию параметров операций по бюджетному правилу, объяснив задержку завершением формирования оперативного отчета об исполнении федерального бюджета за 2025 год. Ожидается, что вопрос изменения параметров бюджетного правила станет одной из тем заседания совета директоров Банка России по ключевой ставке 20 марта. Что такое бюджетное правило Бюджетное правило (БП) — это фискальный механизм, главная задача которого — ограничить влияние колебаний цен за энергоресурсы на федеральный бюджет и курс рубля за счет предсказуемых, равномерных операций с валютой. Логика бюджетного правила проста: в годы ценового профицита государство откладывает излишек нефтегазовых доходов в резервы, а в периоды снижения цен использует накопленные средства для сглаживания выпадающих доходов бюджета. С 1 января 2018 года ключевым параметром БП была цена «отсечения» нефти марки Urals (российская марка экспортной нефтяной смеси, добываемой на Урале, в Поволжье и Западной Сибири). Если фактическая цена была выше «отсечения», излишек нефтегазовых доходов конвертировался в валюту и направлялся в Фонд национального благосостояния (ФНБ), если ниже — ЦБ по поручению Минфина продавал валюту из резервов для компенсации недополученных поступлений. В феврале 2022 года операции по этой схеме были приостановлены из-за геополитических ограничений и санкций. В 2023 году механизм БП был перезапущен в обновленной конфигурации. В качестве целевого параметра стала использоваться не цена нефти, а объем нефтегазовых доходов (НГД), который должен получить федеральный бюджет. План по НГД формируется на основе макропрогноза (цены Urals, курса рубля, объемов добычи и экспорта, налогов — на добычу полезных ископаемых (НДПИ) и на дополнительный доход от добычи углеводородного сырья (НДД), демпфера, пошлин и так далее) и ежегодно актуализируется. Например, в 2025 году планируемый НГД корректировался дважды: в апреле — до ₽8,3 трлн, а затем в октябре — до ₽8,7 трлн. Проект бюджета на 2026–2028 годы предусматривает умеренный рост нефтегазовых доходов: ₽8,9 трлн в 2026 году, ₽9,1 трлн в 2027 году и ₽9,7 трлн в 2028 году. В ближайшее время правительство планирует установить в бюджетном правиле более низкую цену отсечения для нефти. Если при этом уровень расходов государства или планируемый уровень НГД не изменятся, то объем продаж валюты в рамках бюджетного правила снизится. В целом более низкая цена отсечения предполагает ослабляющее давление на курс рубля и позитивна для ставок долгового рынка, так как Минфин сможет меньше занимать через облигации в целях бюджетного правила. Как работает бюджетное правило на практике Алгоритм работы действующей версии бюджетного правила можно условно разбить на несколько шагов: • формирование базового плана. Правительство утверждает годовой объем нефтегазовых доходов, который должен поступить в федеральный бюджет. Минфин разбивает эту величину по месяцам, учитывая сезонность и особенности налогового календаря. Так, получается «базовый месячный объем нефтегазовых доходов», относительно которого затем оцениваются отклонения. Хотя с 2023 года бюджетное правило формально привязано к объему нефтегазовых доходов, базовый план по НГД по-прежнему формируется на основе макропрогноза, где ключевую роль играют предполагаемая цена нефти марки Urals (цена отсечки) и объем продаж; • оценка ожидаемых нефтегазовых доходов. В течение месяца Минфин регулярно пересматривает прогноз фактических поступлений по каждой статье нефтегазовых доходов (НДПИ, НДД, демпфер, экспортные пошлины, акцизы, возвраты и переносы и др.). С учетом того, что платежи поступают с лагом во времени, формируется «ожидаемый месячный объем НГД». • расчет отклонения нефтегазовых доходов (ОНД). Затем Минфин сравнивает ожидаемый объем НГД с базовым и добавляет к этой разнице уточнение за предыдущий месяц. Например, если в октябре ожидаемые НГД на ₽26,9 млрд ниже базового уровня, а пересчет за сентябрь дает +₽13 млрд, совокупное отклонение нефтегазовых доходов (ОНД) составит ₽13,9 млрд за месяц. • перевод в ежедневный объем операций. ОНД за месяц переводится в равномерный дневной ориентир: совокупное отклонение делится на число торговых дней в предстоящем периоде. В приведенном примере ₽13,9 млрд при, например, 23 торговых днях, будут соответствовать примерно ₽0,6 млрд продаж валюты в день. Минфин публикует этот объем заранее (как правило, в начале каждого месяца) и дает Банку России поручение провести операции на рынке. Таким образом, в текущей конфигурации бюджетного правила Минфин отвечает за расчет параметров и предоставление уровня объемов, а ЦБ — за техническую реализацию операций с иностранной валютой. Операции проводятся преимущественно в юанях, а также могут сопровождаться операциями с золотом из ликвидной части ФНБ. Роль Банка России и дополнительные операции, связанные с ФНБ Действия ЦБ часто называют «зеркалированием» распоряжений, которые выдает Минфин. Соответственно, Банк России технически исполняет поручения Минфина в рамках бюджетного правила (равномерные покупки/продажи в течение месяца), а также проводит валютные операции вне бюджетного правила. Последнее связано с несколькими факторами. Во-первых, еще в 2023 году возникли отложенные операции по бюджетному правилу. Тогда на фоне ослабления рубля и повышения курсовых рисков Банк России временно не проводил плановые покупки валюты, хотя формула бюджетного правила это предусматривала. Они были перенесены на последующие периоды, и с 2024 года ЦБ к ним вернулся. Во-вторых, вне бюджетного правила Банк России совершает валютные операции, связанные с использованием средств ФНБ для финансирования дефицита, крупных инфраструктурных и инвестиционных проектов, возникших с учетом национальных приоритетов. Так, на второе полугодие 2025 года суммарный дополнительный объем операций Банка России вне бюджетного правила составлял ₽8,94 млрд в день. Из них: • около ₽4,79 млрд в день — это поток, сформированный за счет разницы между отложенными операциями за период с 28 ноября по 31 декабря 2024 года (₽117,6 млрд) и средствами ФНБ, направленными на покрытие дефицита бюджета (₽1300 млрд). В результате чистый объем, который ЦБ отражает через продажи валюты, составляет ₽1182,4 млрд, что при равномерном распределении на весь 2025 год дает около ₽4,79 млрд в день; • около ₽4,15 млрд в день — это продажи валюты в объеме чистого инвестирования средств ФНБ в разрешенные финансовые активы в первом полугодии 2025 года (в том числе финансирование национальных проектов и мегастроек) на сумму ₽539,3 млрд. При равномерном распределении этого объема на второе полугодие 2025 года получается примерно ₽4,15 млрд в день. Как будут выглядеть покупки и продажи валюты в 2026 году В 2026 году Банк России продолжит проводить на внутреннем рынке покупки/продажи иностранной валюты в рамках бюджетного правила, однако объем таких операций ожидается незначительным. С большой вероятностью, механизм останется прежним. При этом, как уже отмечалось выше, операции будут осуществляться в «дружественных» активах — прежде всего в китайских юанях, а также через сделки с золотом, поскольку из структуры ФНБ исключены доллары и евро. Так, в феврале объем ежедневных продаж составил ₽11,9 млрд против ₽12,8 млрд в январе, тогда как в марте операции по бюджетному правилу были временно приостановлены в связи с подготовкой изменений его параметров. По нашей оценке, в 2026 году масштабы валютных операций по бюджетному правилу существенно снизятся в сравнении с 2025 годом из-за более консервативной базы нефтегазовых доходов. Сокращение цены отсечения влияет на бюджетную систему следующим образом: • снижается плановый уровень НГД исходя из более консервативной цены нефти; • уменьшается формальный объем «выпадающих доходов» при низких ценах; • сокращается потребность в продаже валюты и использовании ФНБ; • повышается вероятность пополнения резервов при восстановлении цен; • подразумевает более жесткую бюджетную политику (меньше расходов при прочих равных). Иначе говоря, снижение планки по Urals не увеличивает бюджет автоматически, но делает систему устойчивее к низким ценам. Бюджет изначально планируется сбалансированно с учетом возможных рисков, поэтому при неблагоприятной конъюнктуре требуется меньше компенсирующих операций, а при благоприятной — быстрее формируются резервы. Это и есть ключевая логика ужесточения бюджетного правила: не попытка повлиять на курс рубля, а снижение процикличности бюджета и замедление расходования средств ФНБ. Во втором полугодии 2025 продажи за пределами бюджетного правила добавляли порядка ₽8,94 млрд продаж валюты в день — значительно больше, чем регулярные операции по правилу. C января 2026 года эта практика существенно меняется. Как заявляла председатель ЦБ Эльвира Набиуллина, при более сбалансированном бюджете и снижении ценового порога нефти, объем продаж валюты, связанный с использованием средств ФНБ, будет намного меньше. Правительство намерено покрывать дефицит в 2026 году в основном путем заимствований, а не тратой средств ФНБ, поэтому ЦБ больше не потребуется «дублировать» финансирование бюджета масштабными валютными продажами. В результате общий дневной объем валютных интервенций регулятора может сократиться в два-три раза — с ₽14,5 млрд в конце 2025 года до ₽5-7 млрд в 2026 году, из которых, как стало известно, в первом полугодии 2026 года ЦБ будет продавать ₽4,62 млрд в день в рамках операций с ФНБ (₽540,8 млрд с учетом равномерного распределения). Таким образом, регулярные операции по бюджетному правилу продолжатся в небольших объемах, тогда как внебюджетные продажи валюты через ФНБ в этом году резко снизятся. Сколько денег в ФНБ Ключевой вопрос устойчивости работы бюджетного правила — это объем ликвидной части ФНБ, из которой проводятся валютные операции. На февраль 2026 года ликвидные средства фонда составляли порядка ₽4,2 трлн. Даже при объеме продаж порядка ₽9 млрд в день операции в рамках бюджетного правила составляют лишь около 2% оборота торгов в паре юань/рубль (среднее значение в 2025 году), этого ресурса формально хватает примерно на 1,5—2 года ежедневных операций, не учитывая будущие пополнения и возможное изменение параметров бюджетного правила. Сокращение ликвидной части ФНБ — одна из причин, которая вынуждает Банк России и правительство пересматривать подход к финансированию бюджета, смещая акцент с использования средств ФНБ на покрытие недостачи за счет рыночных заимствований. Влияние бюджетного правила на курс рубля и бюджет В текущей конфигурации операции по бюджетному правилу осуществляются в ограниченном масштабе: их доля в обороте пары юань/рубль за 2025 год в среднем составила около 2%, и это с учетом зеркалирования и переноса части операций с юаня на золото. Это означает, что бюджетное правило сейчас не доминирующий фактор динамики курса, а скорее инструмент, выполняющий функцию сглаживания. В открытой экономике, где отсутствуют ограничения на движение капитала, курс определяется двумя счетами платежного баланса — счетом текущих операций и финансовым. В нашей экономике сейчас действуют ограничения на движение капитала, поэтому основной индикатор, определяющий динамику курса — торговый баланс, а именно спрос импортеров на иностранные валюты и объемы предложения таких валют экспортерами. Поскольку бюджетное правило не является ключевым критерием курсообразования, изменение цены отсечения влияет на валютный рынок скорее косвенно. Основная цель таких изменений — повышение устойчивости бюджетной системы. При сохранении темпов использования ФНБ на уровне 2025 года (без учета возможных пополнений и изменения параметров) ликвидной части фонда ориентировочно хватит на два года. Это ограничивает горизонт активного использования резервов и объективно требует корректировки параметров бюджетного правила. Снижение цены отсечения — один из способов замедлить расходование резервов и снизить процикличность бюджета, повышая устойчивость фискальной системы в условиях волатильных нефтяных цен.